Wenn sich links und rechts auf Kniehöhe begegnen

Früher habe ich mich öfter mal geärgert als mir jemand sagte, die europäische Rechte sei politisch gleich drauf wie die europäische Linke. Komische Zentristen, die das sagten, Liberale natürlich. Stimmt im Ganzen nicht. Zwischen der europäischen Rechten und der europäischen Linken gibt es erhebliche Unterschiede. Aber wirtschaftspolitisch manifestiert sich dieser kaum: old school Sozialdemokraten, Statisten, Ständestaatler, und Vertreter einer brauneren Freiheit passen alle in das selbe wirtschaftspolitische Boot. Einfache Tests mit dem politischen Kompass geben darüber ein bisschen Aufschluss. Und als Illustration, welcher wildgewordene Verstaatlicher - anders kann man diese Aussage nicht auffassen - drückte es so aus:

Manche gehen für den Profit eiskalt über Leichen und es wird einfach zu gedreht - so geschehen in Hallein, wo gestern durch die Schließung der Papierfabrik 500 Leute auf die Straße gesetzt worden sind.
Unsere Losung muss deshalb lauten 'Arbeitsstellen statt Kündigungswellen'. Und dafür muss die Politik auch investieren.

HC Strache, für den ökonomische Vernunft ohnehin eher in die Kathegorie der unerwünschten Fremdartigkeiten gehört. Aber dass Strache die ÖIAG mit Pleitefirmen füllen möchte, darauf wäre ich selbst in meinen absonderlichsten Träumen jetzt nicht gekommen. Vernunft gehört halt nicht zu seiner österreichischen Kultur.
Betriebsschließungen sind nicht gut. Dennoch die Welt ist kein Freilichtmuseum. Wenn das Unternehmen Wert ist weitergeführt zu werden, so sollte sich ein Investor finden der es übernimmt, oder die Belegschaft selber. So günstig wie jetzt gibt es das Unternehmen nie wieder. Wenn sich keiner findet, dann ist die Wahrscheinlichkeit sehr gering, dass die Weitführung des Unternehmens längerfristig gesellschaftlich vorteilhaft wäre. Steuergelder kann man besser einsetzen als Betriebe mit Verlust weiterzuführen. Ja, warum sind wir nicht in der Star Trek Ökonomie, in der Replikatoren das ökonomische Problem zum Großteil gelöst haben.

Aber es gibt noch andere schöne Beispiele dafür dass sich die Extremisten und Utopisten in Argumentationslinien sehr ähneln. Nachdem ich diesen Kommentar auf den Kommentar von Henry Kaufman in der Financial Times zufällig gelesen habe, weiss ich dass die Argumentationsmuster der extremen Libertären und der extremen Linken irgendwie ähnlich sind, wenn man sie auf das Scheitern des Marktes in der gegenwärtige Krise oder auf das Scheitern der Planwirtschaft in der UdSSR anspricht. Beide male war die Utopie - der wahre ....ismus - nicht verwirklicht worden.

Nonanet. Weil in einer unvollständgen Welt Utopien nur Landkarten für einen Weg sein können.

* Mein Ergebnis: Links & liberal wenn ich mich anstrenge wirtschaftspolitisch rechts dazustehen.
Economic Left/Right: -0.25
Social Libertarian/Authoritarian: -3.74

Credit Default Swaps und Insolvenzen

Gillian Tett schreibt in der Financial Times darüber wie Morgan Stanley die größte kasachische Bank BTE in die teilweise Zahlungsunfähigkeit getrieben hat (hat tip Edward Harrison Credit Writedowns). Mit der Finanzkrise ist auch der kasachische Bankensektor ins Taumeln geraten. Die größte Bank BTE wurde unter staatliche Verwaltung gestellt, versprach aber ihre Anleihen und Kredite zu bedienen. Nach einigen Monaten haben aber Morgan Stanley und einige andere Banken ihre Kredite Fällig gestellt. Warum sollte Morgan Stanley dies tun. Bei einer Insolvenz wären die Veruste größer, als wenn BTE versuchen würde ihre Kredite und Anleihen zu bedienen.

Wie Tett schreibt ist ein Schlüssel, daß Morgan Stanley credit default swaps über BTA abgeschlossen hat und Morgan Stanley die International Swaps and Derivatives Association formal um die Eröffnung eines Ausgleichsverfahrens für die CDS über BTA gebeten hat. Es wird spekuliert, dass Morgan Stanley absichtlich die Zahlungsunfähigkeit von BTA provoziert habe, weil sie damit über die CDS einen Nettogewinn erzielen konnten.

Würden CDS nicht existieren, würde Morgan Stanley wahrscheinlich einen Verlust mit ihrem Kredit geschrieben haben und BTA noch existieren. Mit CDS könnte es sein, dass Morgan Stanley pari aussteigt oder sogar einen Gewinn macht. Die Kosten tragen die Kasachen und die Aussteller der CDS Derivate, denn diese tragen das Kreditrisiko. Kaum jemand weiss wer dieses trägt.

Für die Insolvenzen von Unternehmen auf die CDS ausgestellt wurden bedeutet dies, dass die Interessen der Kreditoren nicht eindeutig sind. Normalerweise haben Kreditoren jedes Interesse eine Insolvenz zu vermeiden. Mit CDS muss das nicht so sein. Kreditoren können Unternehmen in den Konkurs treiben, weil sie versichert sind. Damit könnte unnotwendiger Wertvernichtung eine große Tür geöffnet sein. Darüberhinaus könnte die Insolvenz Finanzmarktakteure treffen, die mit dem Kreditrisiko kaum etwas auf dem Hut haben. Investmentbanken und Hedge Funds haben jede Menge CDS auf verschiedenste Unternehmen und Banken geschrieben. Tett schreibt, dass dies bedeuten könnte, dass BTA nur ein Vorgeschmack dafür sein könnte, was in Zukunft auch in den USA und Europa passieren könnte:

What is playing out at BTA, in other words, is merely a foretaste of what awaits part of the Western corporate scene too. Call it, if you like, the new face of financial globalisation, albeit one that is unlikely to look quite as funny as those Borat jokes, as companies and investors finally wake up to the implications of this deceptive new credit world.

Edward Harrison von Credit Writedowns meint, dass dies bei GM und Chrysler CDS auch eine Rolle spielen könnte:

If bond holders are getting screwed, you know the companies who guaranteed credit default swaps (CDS) are not going to be very happy here. Question: are bond holders playing chicken because they have insurance? If so, you can consider the CDS writers another negotiating party that did not get a seat at the table and are going to be left holding the bag - a reason to want some major changes in how the CDS market is run.

Jetzt wird klar warum Warren Buffet derivate wie CDS 2002 als weapons of mass destruction bezeichnet hat:

Unless derivatives contracts are collateralized or guaranteed, their ultimate value also depends on the creditworthiness of the counterparties to them. In the meantime, though, before a contract is settled, the counterparties record profits and losses—often huge in amount—in their current earnings statements without so much as a penny changing hands. The range of derivatives contracts is limited only by the imagination of man (or sometimes, so it seems, madmen).

Mehr demnächst auf dem CDS Kanal.
UPDATE: Willem Buiter macht sich auch Gedanken dazu.

Ist Österreich ein Pleitekandidat?

Wie Standard, Presse und ORF berichten hat Paul Krugman auf einer Pressekonferenz gemeint, dass auch Industrieländer von einem Staatsbankrott nicht gefeit seien, wie Island und Irland zeigen. Österreich könnte die nächste hochentwickelte Volkswirtschaft sein, die es treffen könnte wenn es im Osten krackt und knirscht.
Krugman sieht für den Osten eher schwarz. Wenn die Ostländer ihre Wechselkurse nicht halten können, steigt die Schuldenlast im Ausland und ein Staatsbankrott ist nicht mehr ausgeschlossen. Für Österreich ist das ein Szenario das problematisch sein kann. Das österreichische Bankensystem ist stark im Osten exponiert. Wie der ORF schreibt:

Laut Zahlen der Finanzmarktaufsicht (FMA) von Ende Jänner haben Österreichs Finanzinstitute fast 230 Mrd. Euro an Krediten in der Region ausständig. Der Betrag entspricht fast 70 Prozent des österreichischen Bruttoinlandsprodukts (BIP).

und die Presse schreibt:

Fest steht: Die Abhängigkeit Österreichs vom Osten ist groß. 59 Prozent aller Gewinne der ATX-Unternehmen wurden zuletzt in den CEE-Ländern erzielt.

Nationalbank Gouverneur Nowotny widerspricht Krugman. Aus dem Standardartikel:

"Die Bonität des Staates und der österreichischen Banken steht außer Zweifel", betonte Novotny (sic), auch Gouverneur der Oesterreichischen Nationalbank, Dienstagabend gegenüber der APA. Erst kürzlich hätten die Ratingagenturen Fitch und Moody`s das Triple A Rating für die Republik Österreich bestätigt, erinnerte Novotny.

Weiters rechnete er vor: "Die Staatsverschuldung Österreichs betrug Ende des Vorjahres 62,5 Prozent des BIP und liegt damit unter dem Mittelwert der Staaten des Euroraums. Insbesondere ist darauf hinzuweisen, dass entgegen dem zentralen Blick der USA das Osteuroparisiko differenzierter gesehen werden muss. So befinden sich 2/3 des Engagements österreichischer Banken in CESEE in EU-Mitgliedsstaaten." Fazit von Nowotny: "Es existiert kein Risiko, das nicht mit den bereits getroffenen Maßnahmen verkraftbar wäre."

Aber die Märkte sehen das etwas anders, wie die Financial Times Deutschland vor einer Zeit gemeint hat. Der Blog Verlorene Generation hat dazu eine empfehelenswerte und hervorragende Darstellung zu den Länderrisiken, die immer wieder aktualisiert wird. Der jetztige Stand ist folgender:

(Original auf Verlorene Generation. Siehe Erklärungen dort. Risikoprämie entspricht der der Prämie die für einen Credit Default Swap bezahlt werden muss. PD ist die darauf bezogene Wahrscheinlichkeit der Insolvenz.)

Was aus dieser Aufstellung klar wird ist die vielgescholtenen Ratingagenturen nichts mit der Einschätzung Österreichs zu tun haben. Es ist der Markt. Österreichs Staatsanleihen sind AAA eingestuft aber das marktbestimmte Insolvenzrisiko ist höher als Italien (A+), Japan (AA), Spanien (AA+), Portugal (A+), Belgien (AA+), die schlechter geratet sind.

Die Einschätzungen der Ratingagenturen ist eine andere als die des Marktes. Die Ukraine wird als praktisch insolvent eingeschätzt und Ungarn, Rumänien, Bulgarien sowie Kroatien wird eine 50 % Chance gegeben. Für die RZB sieht die Sache laut Presse noch anders aus:

Für Peter Brezinschek hat der Weg aus dem Jammertal bereits begonnen. Der Chefanalyst der Raiffeisen Zentralbank (RZB) sieht die Krise als reinigendes Gewitter: „Durch den Verfall der Ostwährungen sind die Lohnstückkosten wieder auf die Hälfte des Niveaus in Westeuropa gesunken. Das macht die Region deutlich wettbewerbsfähiger.“

Wie schätze ich das ein. Je sais pas. Zuviel hängt von Unwägbarkeiten ab. Für die Banken ist relevant in welchen Währungen die Kredite laufen. Fremdwährungskredite sind jetzt eine schlechte Anlage, weil bei einer Abwertung erhöhen sich die Schulden. Bei gleichzeitig sinkenden Erwartungen und Preisen für Unternehmen, Häuser etc. gibt sich daraus ein Anreiz für Kreditnehmer den Kredit nicht zurückzubezahlen bzw. ganz einfach nicht zurückbezahlen zu können. Insolvenzen werden wahrscheinlicher. Die Österreichischen Banken haben die österreichische Eigenart des Fremdwährungskredits in den Osten exportiert. Aber kaum jemand weiss wie das jetzt aussieht.

Dennoch denke ich, dass die österreichische Wirtschaft selbst eine Übernahme der großen Banken verkraften würde. Die österreichische Wirtschaft ist diversifizierter als Irland und Island. Österreich hat keine Hauspreisblase gehabt. Allerdings wenn Erste und RZB ins straucheln geraten reissen sie den Raiffeisen- und Sparkassensektor mit. Dann ist die Kreditklemme da. Blick Log hat eine gute Beschreibung der deutschen Sitaution. Wenn diese Situation eintreten sollte, muss ein Plan da sein. Dass man nichts davon hört kann gut oder schlecht sein. Aber irgendwie kann ich mich des Eindrucks nicht ganz erwehren, dass die schlechte Einschätzung Österreichs nicht nur mit den Österreichischen Banken, sondern auch mit der Problemlösungsfähigkeit der Bundesregierung zusammenhängen könnte.

Versicherung oder Haftung als Grundlage der Marktwirtschaft?

Dies ist eine zentrale Frage, die sich mir in der gegenwärtigen Situation der Finanz- und Wirtschaftskrise stellt. Es geht wieder einmal darum, was getan werden soll. Soll man Aktionäre, Manager und Gläubiger fauler Banken und Versicherungen in den faulen Apfel beissen lassen oder doch besser an den Honigtopf öffentlicher Infusionen anhängen. Was kann jetzt noch das systemische Risiko vergrößern? Mittlerweile stellt sich die Situation so dar, dass die Krise auch in Europa voll auf die Realwirtschaft durchschlagen wird, mit weiteren negativen Rückkoppelungen in das Finanzsystem. Was tun? Versichern oder das Haftungsprinzip anwenden? Wie Gerhard Wegner auf Wirtschaftliche Freiheit treffend formuliert ist das Versicherungsprinzip an Stelle des Haftungsprinzips getreten:

Wir lernen in der jetzigen Bankenkrise, in welch gravierender Weise das Prinzip „Haftung“ außer Kraft gesetzt wird: eigentlich müssten HRE in Deutschland oder AIG in den USA in Konkurs gehen, weil deren Geschäftsstrategien zu Verlusten in geradezu märchenhaften Größenordnungen geführt haben. Aber das Ausscheiden aus dem Markt bereinigt diesen nicht, sondern weitet die Krise im gesamten Finanzmarktsektor aus.Das Haftungsprinzip ist damit in fataler Weise außer Kraft gesetzt, und zwar nicht, weil Banker nicht für Verluste haften könnten, wie gegenwärtig häufig gefordert wird; sondern weil es niemand auf einen Konkurs systemrelevanter Banken ankommen lassen will. Das ist eine Folge sowohl der Größe der Unternehmen („too big to fail“) als auch ihrer Verflochtenheit mit anderen Finanzinstituten („too interconnected to fail“).

Doch ist dem wirklich so. Eine Reihe von Ökonomen haben sich bereits für ein Good Bank Proposal, Verstaatlichungen oder ähnliches stark gemacht, welches Aktionäre, Bankmanager und ungesicherte Gläubiger stark treffen würde. Der Unterschied des good bank zum bad bank Szenario ist dass bei ersterem der Staat die Good Bank unterstützt in zweiterem die "toxischen Assets" den Banken überteuert abkauft und "staatlich versichert".
Letzteres ist nicht unbedingt notwendig meinen einige Analysten. Das Vorgehen der Regierung Obama und der Federal Reserve in der Bankenkrise hat in der letzten Zeit nicht den Beifall selbst von kritischen Ökonomen wie Krugman oder Stiglitz erhalten. Von der liberalen "Saving Capitalism from the Capitalists" Schule (z.B. Zingales) gar nicht zu schweigen. Doch die Argumente sind im wesentlichen dieselben: Den Banken, ihren Managern, Aktionären und Gläubigern wird zuwenig weh getan. Denn es geht in Wirklichkeit nicht um die Banken, ihre Aktionäre, Manager oder Gläubiger sondern allein um die Stabilität des Finanzsystems. Kann dieses stabilisiert werden und gleichzeitig die Rechnung von den Aktionäre, Managern und Gläubigern der Banken statt dem Steuerzahler bezahlt werden umso besser.
Mittlerweile sind die ökonomischen Analysen stark von politikökonomischen Überlegungen geprägt. So spricht Simon Johnson von Baseline Scenario davon, dass das Brechen der politischen Macht der Banken zentral für eine Lösung des Systems ist:

We need to break or substantially reduce the political power of the banks in the U.S. and in all other countries where this is a pressing first-order issue. This is a tall order, but if the problems gain sufficient visibility and our political leaders focus, we can make progress.

Zingales schlägt in die gleiche Kerbe:

President Obama, who has campaigned against special interests and in favor of a real change, should now be true to his promises and free us from the Wall Street tyranny. Given the economic disaster that has resulted from Wall Street lobbying, he should start with a temporary ban on banks’ lobbying. Banks are using our money to lobby against our interest. Second, he should drop the idea, so dear to Wall Street, of an aggregator bank and force banks’ investors to bear the losses they created rather than shifting them to taxpayers.

Jeder Finanzbubble ist letztlich auch dadurch charakterisiert, dass die Überschuldung des Bankensektors steigt, damit auch die Kreditvergabe an Banken. Wenn die Kreditoren durch Garantien versichert werden, ist es nicht überraschend wenn nichts aus der Situation gelernt wird. Willem Buiter findet das Argument, dass die Insolvenz von Lehman die Finanzkrise erst richtig ausgelöst hat nicht überzeugend und darüberhinaus, dass die Marktteilnehmer sich mittlerweile damit abgefunden hätten, dass viele Banken und Quasibanken wie AIG stehend k.o sind:

I don’t accept the interpretation that it was Lehman’s filing for bankruptcy protection that triggered the cardiac arrest in global financial markets in the second half of September 2008. Instead the financial sector convulsions of the last quarter of 2008 were caused by the realisation that (1) most of the US and European border-crossing banks were insolvent without government financial support, that (2) the rot extended to the shadow banking sector (AIG), and that (3) the US authorities (Treasury, Fed, SEC) were not on top of the issue and that Congress was bound to act irresponsibly.
But even if it had been Lehman that triggered the financial upheaval, that was then. This is now. Banks, counterparties, investors and policy makers have had 6 months to adjust to the new reality and prepare for the eventuality of default on zombie bank debt and even on AIG debt. The bonds of large zombie banks trade at spreads over government yields comparable to those of automobile manufacturers (600 - 650 basis points). Their CDS spreads put many of these banks well into the default danger zone. Their stock market valuations are consistent with those of institutions not a mile away from insolvency and default.

Dies würde letztlich bedeuten, dass eine konsequente Politik, die die feine Linie zwischen Systemerhaltung und Berücksichtigung der Interessen der Steuerzahler finden kann sicherlich anders aussieht als jene der Federal Reserve oder der meisten Europäischen Regierungen, wieder Buiter:

If a bank or an insurance company like AIG is at risk of failing but is truly too big or too interconnected to fail (rather than merely too politically connected to fail), and if a Good Bank solution is not feasible, then the institution in question should immediately be taken into public ownership or put into a special resolution regime, if one is available. From public ownership it can be put into administration. Once in administration or under a Special Resolution Regime, it can be restructured decisively through a mandatory debt-to-equity conversion or debt write-down. There is no case for sparing the unsecured creditors.

Manchmal kann Verstaatlichen ein Teil einer flexiblen Ordnungspolitik sein. Nur muss sichergestellt werden, dass dies (a) nur vorübergehend ist, (b) nur ordnungspolitische Gründe hat (Systemrisiko) und (c) der Staat nur als Insolvenzverwalter auftritt der die sozialen Kosten minimiert. Das kann funktionieren. Muss nicht funktionieren. Aber einen Versuch wert wäre es jedenfalls.

Credit Default Swaps als Boten des Untergangs I

In den zwei Posts (1,2) zu Credit Default Swaps blieb ich eine Erklärung schuldig warum CDS Boten des Untergangs sein sollten, wie von James Kwak von Baseline Scenario) behauptet.

Credit Default Swaps (CDS) sind eine Versicherung gegen den Ausfall von Anleihen oder anleihenähnlichen Wertpapieren, also eine Versicherung, dass der Referenzschuldner zahlungsunfähig wird. Der Besitzer eines CDS (der Sicherungsnehmer), bezahlt in der Regel regelmäßig eine Gebühr. Dafür erhält er vom Aussteller (Sicherungsgeber) eine Ausgleichszahlung wenn der im CDS angeführte Referenzschuldner insolvent wird.

Somit ist der CDS eine Kredit- bzw. Insolvenzversicherung. Im Unterschied zu einer Versicherung erhält der Besitzer des CDS die Ausgleichzahlung auch, wenn er nicht selbst geschädigt ist. Dadurch sind CDS separat am Markt handelbar. Durch die Preisfindung am Markt spiegelt der Preis die Erwartung wieder, dass der Referenzschuldner zahlungsunfähig wird.

Der CDS ist spezifiziert durch den Referenzschuldner, der Art des besicherten Ereignisses (hier die Insolvenz), die Laufzeit, den Nominalwert, der Leistung die durch den Aussteller erbracht wird (i.d.R. Zahlung des Nominalwerts) sowie durch die Prämie die regelmäßig vom Besitzer bezahlt werden muss. Ein Basispunktwert von 430 bedeutet, dass eine Besicherung eines Kredits von 100 Euro eine jährliche Zahlung von 4,3 Euro geleistet werden muss.

CDS existieren in verschiedenen Ausführungen. In der Regel wird von einem 5-Järigen CDS ausgegangen und vorrangigen Verbindlichkeiten. Das Weitere ist eine Nacherzählung von Baseline Scenario:

Von der Seite des Versicherers schaut die Rechnung folgendermaßen aus: 4.3 Euro über fünf Jahre ergeben 21.5 Euro. Wenn der Referenzschuldner sofort insolvent wird muss der Veresicherer 100 Euro zahlen. Das bedeutet, dass der Versicherer an eine zumindest 21.5 prozentige Möglichkeit der Insolvenz glaubt. In Wirklichkeit ist die Wahrscheinlichkeit etwas höher, weil zum einen über die Zeit sich der Verlust reduziert: Nach drei Jahren ist der Verlust nicht 100 sondern nur 87.1 Euro weil bereits 12.9 Euro an Gebühren bezahlt wurden. Zum anderen spielt die Verwetungsrate eine Rolle. Anleihen haben in einer Insolvenz selten einen Wert von 0. Die Erwartung der Insolvenz entspricht dem Gewinn bei keiner Insolvenz dividiert durch den Nettoverlust bei Eintritt der Insolvenz.

Warum nennt James Kwak CDS-spreads Boten des Untergangs? Weil CDS einen Trackrecord haben (vgl. http://baselinescenario.com/2008/11/28/credit-default-swaps-bankruptcy-prediction/) eine gewisse Eignung dafür haben die welche Finanzinstitutionen als nächstes in Schwierigkeiten geraten. Wenn die Marktteilnehmer nervös in Bezug auf ein Unternehmen werden und ein höheres Ausfallrisiko erwarten, dann wird die Versicherung teurer. Laut James Kwak passiert das bevor man etwas darüber in der Zeitung liest.

Allerdings darf man derzeit nicht wirklich davon ausgehen, dass die Märkte vollkommen funktionieren somit der Preisfindungsprozess ein eher unvollkommener ist. Felix Salomon ist skeptisch, dass die CDS-Spreads Ausfallsrisiken widergeben:

I just had a long conversation with Kai Gilkes of CreditSights, who confirmed for me that it's pretty much impossible, in this market, to back out implied default rates from CDS spreads. There are so many technical factors in the market, so many reasons beyond expected default that people are buying protection on certain credits, that it's impossible to isolate expected default probabilities. So I don't know what implied default rates Dizard is using, but I do know that they're unreliable to the point of uselessness, since right now CDS spreads tell us precisely nothing about expected default rates.
So yes, if you try to use CDS spreads as a guide to default probabilities, you're not going to get very far. But there are lots of other things that credit default swaps are useful for. So let's not abolish the entire market quite yet.

Dennoch für alle die es interessiert: Die 430 Basispunkte entsprachen den Spread für Raiffeisen am 27. Februar 2009. Und trotz alles Pessimismus scheint eine solche Bewertung extrem, vor allem weil es sich um Anleihen handelt.

Die letzten Werte für einige große US Banken sind hier (Baseline Scenario):

Für American Express würde die obige Rechnung eine Insolvenzwahrscheinlichkeit von minimal 32.6 % ergeben. Selbst bei unvollkommen funktionierenden Märkten muss ist ein solcher Anstieg nicht allein durch technisches Trading oder anderen verzerrende Effekte erklärbar. Es muss etwas mit Erwartungen zu tun haben.

Simon Johnson meint, dass die wohl wahrscheinlichste Interpretation dieses Anstiegs ist, dass die Marktteilnehmer erwarten, dass die US Regierung letztlich in ihrem Rettungspaket für die Banken Anleihen (insbesondere nachgereite Verbindlichkeiten) zwangsweise in Eigenkapital umwandeln wird. Dies wurde z.B. von Luigi Zingales als Element einer marktkonformen regulatorischen Bereinigung des Systems vorgeschlagen wurde. Die Umwandlung von Fremdkapital (Anleihen) in Eigenkapital (Aktien) könnte ein wichtige Rolle in einer stematischen und vollständigen Rekapitalisierung des Bankensystems spielen, vor allem in Ländern wo fiskalische Gründe es unmöglich machen alle Bankverbindlichkeiten zu garantieren. Wenn das chaotisch gemacht wird, könnten die Auswirkungen aber ein Vertrauensverlust sein. Lehman Brothers hat die Bankenkrise erst vollkommen gemacht.

Das bedeutet, dass die Marktteilnehmer wenig Vertrauen in das derzeitige US Bankenpaket haben und erwarten, dass da nachgebessert wird in Richtung debt-equity swap. Denn insgesamt besteht eine weltweite Übereinkunft darüber besteht keine systemisch relevante Bank zusammenbrechen zu lassen. Dies impliziert aber nicht notwendigerweise dass Kreditgeber nicht zu Eigentümern werden können. Die Folgen wären warscheinlich eine neuerliche Vertrauenskrise, die den Zufluss von Fremdkapital in den Bankensektor betreffen würde. Lehman Brothers reloaded, sozusagen.

Ironie am Rande. Während Buiter relativ klar macht, dass seineserachtens Kreditgeber nicht geschützt werden sollten, hat das schwedische Bankennationalisierungsprogramm - welches oft als Nationalisierungstemplate angeführt wird - explizit für die Kreditgeber garantiert. James Kwak meint dazu für die USA: "But the real barrier to taking such a step is probably political more than anything else." Kann wahrscheinlich auch auf Europa verallgemeinert werden.

Wann ist eine Bank insolvent?

Bronte Capital hat dazu eine interessantes Posting (via Marginal Revolution).

There are several definitions of solvency here – and it is not clear which definition people are using. Here is a list:

Definition 1: Regulatory Solvency. Does the bank have adequate capital to meet the solvency tests imposed by regulators?
Answer: To this definition the answer is not likely. Trading books (or loans originated for sale) are by accounting standard mark-to-market. This is a big problem because the market price is substantially lower than the yield to maturity value. If a bank did a lot of trading (eg Citigroup) or originated a lot of loans for sale but was stuck with them at the end (eg Royal Bank of Scotland on its private equity loan book) then it is likely to be deeply insolvent on a regulatory standard because it needs to mark those loans down to a the very low market price.

Definition 2: Positive net worth under GAAP. Does the bank have positive net worth under GAAP accounting (ie yield to maturity with appropriate provisions when YTM is required or mark to market otherwise)?
Answer: (...) on Test 2 the banks almost certainly collectively pass (...) The situation of trading books under Test 2 however is much more dire. Trading books under GAAP are mark to market – and as noted above the market values of assets are considerably less than the yield to maturity values. If these insitutions are forced to account honestly according to GAAP then they are likely very insolvent indeed. The banks that are in this situation (insolvent under mark to market) include Citigroup, JP Morgan, possibly Bank of America now that it has swallowed Merrill, and possibly Goldman Sachs.

Definition 3: Positive economic value of an operating entity. If the bank is allowed to continue to operate it will be able to pay all its debt and replace its capital?
Answer: Here I am counted as a radical. The system in my view clearly has positive economic value. (...) The usefulness of this test however is problematic. It presumes the system can continue to operate (a test falsified by the facts on the ground). It is however an indication of what would happen if the system were nationalised – the government would make a profit. It is also the test of what would happen if the system had credible government guarantees and were sensibly run. (If you are going to give it government guarantees then – in my view – you might as well nationalise it. However at the very minimum you need to control it to an enormous extent because government guarantees cause nasty moral hazard problems.)

Definition 4: Positive liquidation value. If you liquidated it today at current market prices it would have positive value.
Answer: This one is easy – no way. (...)

Definition 5: Liquidity. Does the bank have adequate liquidity to operate on a day to day basis?
Answer: Well this is hard – and critically dependent on government policy. (...)

Die Antwort zeigt allerdings auch, dass es in den USA einen Unterschied zwischen Investmentbanken (Wertpapierhandel) und Geschäftsbanken (Depositen und Kreditvergabe) auch nach Aufhebung des Glass-Steagall-Acts gibt. Geschäftsbanken sind einfacher abwickelbar, weil die Bewertung einfacher ist - in den USA über die FDIC. Die massiven Probleme im Moment kommen vor allem aus dem Investmentbankensektor, der im Gegensatz zum Geschäftsbankensektor erheblich geringer reguliert wurde (in den USA).

In Österreich und Europa sind die meisten Banken Universalbanken, d.h. Banken die traditionell beide Aktivitäten übernehmen. Wie könnten solche Banken einfach abgewickelt werden? Wann sind diese insolvent? Geschäftsbanken in den USA sind insolvent, wenn die FDIC sie für insolvent erklärt (Bliss und Kaufman haben einen guten und ausführlichen Vergleich zwischen der normalen Insolvenzregulierung und dem FDIC vorgehen in den USA). Eigentlich nur über ein spezielles Insolvenzverfahren, welches den Wertpapierbereich und den Geschäftsbankenbereich trennt. Luigi Zingales fordert in einem Beitrag zur Zukunft der Finanzmarktregulierung "a new Glass-Steagall Act separating mutual fund management from investment and commercial banking".

Wie würde in Österreich eine Bankeninsolvenz abgewickelt? Und wer bestimmt wann ob eine Bank insolvent ist?