Geldpolitik II: Liquidiätsfalle

In der Stabilisierungspolitik spielen Fiskal- und Geldpolitik eine zentrale Rolle. Der Vorteil der Geldpolitik ist dass sie in der Regel geringere Verzögerungseffekte hat und zu weit weniger Begehrlichkeiten führt als fiskalischen Maßnahmen diese permanent zu machen. Bei der Fiskalpolitik ist es mittlerweile common wisdom, dass fiskalpolitische Maßnahmen aus verschiedensten Gründen nicht umkehrbar sind. Antizyklische Fiskalpolitik hat selten wirklich gut funktioniert während Geldpolitik sehr wohl antizyklisch ist. Manchmal wird allzu restriktive Geldpolitik als Grund für eine flache Konjunktur gesehen. Von anderen wird behauptet, allzu lockere Geldpolitik habe die Krise erst ermöglicht.

Mehr nach dem Fold .....

Doch beginnen wir mit den Grundlagen der modernen Geldpoltik in einer Fiat money Wirtschaft. Geldpolitik ist der Prozess in dem geldpolitische Akteure - in der Regel die Zentralbanken - die Verfügbarkeit von Geld und/oder den Zinssatz beeinflussen um geldpolitische Ziele zu erreichen. Übergeordnete Ziele der Geldpolitik sind Preisniveaustabilität und sofern dies mit dem Ziel der Preisniveaustabilität vereinbar ist Wachstums- und Beschäftigungsziele.

Heute wird als konventionelles Instrument die Zinspolitik verwendet, dabei setzt die Zentralbank die Leitzinsen zu denen sich Geschäftsbanken bei der Zentralbank unter Eingehung eines Wertpapiergeschäftes Zentralbankgeld beschaffen können, d.h. die Zentralbank kauft Wertpapiere und vergößert dadurch die Geldmenge. Andererseits kann die Zentralbank auch Wertpapiere von den Banken kaufen und dadurch die Geldmenge reduzieren. Dies wird als Offenmarktpolitik bezeichnet.

Doch was passiert wenn der Leitzinssatz auf nahe 0 % sinkt und die Geldpolitik immer noch expansiv sein sollte? Negative nominale Zinssätze sind unmöglich, da keiner zu negativen nominalen Zinssätzen bereit ist Geld zu verleihen. Ein niedriger Zinssatz bzw. ein Zinsatz von 0 heisst noch lange nicht, dass die Geldpolitik expansiv ist. Denn in einer Deflation oder in einer Situation einer sehr sehr niedrigen Inflationsrate kann selbst ein Leitzins von 0% hoch sein. Ben Bernanke:

In fact, when prices are falling, the real interest rate may be high and monetary policy tight, despite a nominal interest rate at or near zero

Eine derartige Situation wird auch Liquiditätsfalle genannt. Die alte keynesianische Position war, dass in einer Liquidtätsfalle Geldpolitik inefffektiv ist, da eine Vergrößerung des Geldangebots keine Auswirkung hat. Im Gegensatz dazu sagen moderne Geldpolitiker und -theoretiker, dass selbst wenn die Vergrößerung des gegenwärtigen Geldangebots keinen Effekt hat, Geldpolitik nicht ineffektiv ist. Zentral ist dabei, dass die Zentralbank Inflationserwartungen steuert, insbesondere Inflationserwartungen in Zuständen mit positiven Zinssätzen. Ben Bernanke sagte dazu im Jahr 2002:

If we do fall into deflation, however, we can take comfort that the logic of the printing press example must assert itself, and sufficient injections of money will ultimately always reverse a deflation.

So what then might the Fed do if its target interest rate, the overnight federal funds rate, fell to zero? One relatively straightforward extension of current procedures would be to try to stimulate spending by lowering rates further out along the Treasury term structure--that is, rates on government bonds of longer maturities.
(...)
Lower rates over the maturity spectrum of public and private securities should strengthen aggregate demand in the usual ways and thus help to end deflation. Of course, if operating in relatively short-dated Treasury debt proved insufficient, the Fed could also attempt to cap yields of Treasury securities at still longer maturities, say three to six years. Yet another option would be for the Fed to use its existing authority to operate in the markets for agency debt (for example, mortgage-backed securities issued by Ginnie Mae, the Government National Mortgage Association).

Hier sind wir also im Reich der unkonventionellen Geldpolitik. Doch zuvor noch zwei zwei Fragen:

Warum Inflationserwartungen? Weil gegenwärtige ökonomische Entscheidungen über Konsum und Investitionen nicht allein durch die gegenwärtigen Zinssätze und Inflationsraten sondern auch durch zukünftige erwartete Werte dieser Variablen bestimmt werden. Gauti Eggertson formuliert das in seinem Überblick so:

According to the modern view (...) monetary policy will increase demand at zero interest rates only if it changes expectations about the future money supply or, equivalently, the path of future interest rates. The Keynesian liquidity trap is therefore only a true trap if the central bank cannot to stir expectations.

Krugman's Instistenz auf Fiskalpolitik wird verständlicher wenn man berücksichtigt, dass Krugman 1998 geschrieben hat, dass wenn erwartet wird, dass das Geldangebot in dann wieder zurückgenommen wird, sobald der Zinssatz wieder positiv ist, quantitatives Lockern ineffektiv sein wird. Gelddrucken kann in so einem Fall die Deflation nicht beenden.

Und wie können Inflationserwartungen in einer Liquiditätsfalle beeinflusst werden? Ist die Zentralbank glaubwürdig kann dies durch Ankündigung einer längerfristigen Politikregel passieren. Allerdings muss die Zentralbank sich daran halten, sonst ist die Glaubwürdigkeit nicht mehr da. Ist die Glaubwürdigkeit gering so bleiben noch andere Möglichkeiten wie Defizit-spending durch den Staat, denn Defizte führen in der Regel zu Inflation, ähnlich können auch Welchselkursinterventionen gesetzt. Der Mechanismus der dahinter steckt ist, dass der Staat sich mit solchen Interventionen selbst bindet. Eine höhere Staatsschuld ohne "versprochene" Inflation heisst politisch teure Steuererhöhungen. Die Inflationssteuer ist dann billiger. Die Selbstbindung ist glaubwürdig.

Scott Sumner denkt dass es sich nicht um eine von Krugman beschriebene Erwartungsfalle handelt:

Krugman cited previous examples of expectations traps in the U.S. (1932) and in Japan (late 1990s and early 2000s). I have studied both cases and published papers on both episodes. Neither case was what Krugman assumed. In 1932 the Fed was constrained by the gold standard. As soon as they left it they had no trouble generating inflation. The Japanese central bank did not try to generate modest inflation and fail, they never tried. They have successfully targeted a deflation rate of roughly 1% per year on average ever since 1994. When price stability threatens, they tighten policy to maintain deflation. Krugman’s second error was to view the huge increase in the U.S. monetary base last fall as an expansionary policy that failed. It did fail (he is more correct than Lucas on this point), but it failed because the Fed sterilized it with a policy of interest on reserves. Many of the people who have spoken out against this policy (Thompson, Hall, Woolsey, Nick Rowe, myself) have done research on monetary policy from a supply and demand for base money perspective, rather than the traditional interest rate perspective. That made us more sensitive to this problem. In addition, I studied the contractionary reserve requirement increases of 1936-37, which also made me sensitive to this error.