Liquidationismus und nicht-keynesianische Effekte

Der Liquidationismus is die Idee, dass die Rezessioinen der Preis ist, den wir für die Booms zahlen. Das Leiden in der Rezession ist eine notwendige Folge der für die exzessive Expansion in den Boomjahren. Diese These ist oft mit der österreichischen Schule in Verbindung gebracht worden. Besser bekannt unter dem Namen Überinvestitionstheorie. Rezessionen sind die Rache für Fehlinvestitionen, die wegen falscher Geldpolitik getätigt wurden. Ein Problem mit dieser Argumentation ist, dass auch der Konsum in einer Krise fällt, obwohl durch die Reallokation der Ressoucen in "richtige" Verwendung (Konsum oder andere Investitionen) eigentlich zu einer Expansion in anderen Sektoren kommen. Das passiert nicht. Aber dennoch hat der Liquidationismus eine gewisse fatale psychologische Attaktivität: Wir müssen für unsere Sünden büßen. Klingt individuell ok, ist aus der Rechtsprechung auch nicht ganz wegzudenken, ist aber gesamtwirtschaftlich gefährlicher Unsinn, denn es geht in der gesamtwirtschaftlichen Betrachtungsweise nicht darum einen Schuldigen zu finden (Staat, Banken, Sozialisten, Kapitalisten) sondern um die Beurteilung von Maßnahmen, die den gesamtwirtschaftlichen Schaden (Arbeitslosigkeit, Einkommensverluste) minimieren.
Beim Liquidationismus alter Schule vermisse ich oft  diese Einsicht. Denn dass es uns jetzt schlecht geht ist darauf zurückzuführen, dass wir zuvor über unsere Verhältnisse gelebt haben, deshalb kann man nichts tun.

Aber es gibt eine andere Form des Liquidationismus, den vor allem südeuropäische Ökonomen vertreten. Die antikeynesianische Position und der Glaube an anti-keynesianische Effekte ist in Südeuropa deutlich ausgeprägter. Noah Smith schreibt:

Regarding South European economists, my evidence is anecdotal, but every single Italian, Spanish, and Greek economist I've talked to has seemed very down on the notion of fiscal stimulus, and highly disdainful of Paul Krugman. Alberto Alesina seems to be an exemplar of their thinking. When discussing stimulus spending, they tend to predict that this spending will be captured by special interests and wasted. Monetary easing receives scarcely more respect. Inevitably, any discussion of the European crisis leads quickly to a discussion of broken institutions in the Southern European countries - poor tax collection systems, over-regulation, sclerotic labor markets, political corruption, and even a poor cultural work ethic.

Kann man nachvollziehen. Allerdings muss auch die Frage gestellt werden, ob nichts-tun hilft. Jeffrey Frenkel glaubt überhaupt nicht daran und erinnert uns dass die Auseinandersetzung zwischen Reinhard und Rogoff und Krugman (1,2) nicht die richtige ist. Die wahren Liquidationisten seien Alberto Alesina und Koauthoren. Alberto Alesina glaubt immer noch, dass nicht-keynesianische Effekte dominieren würden.

Die Interessantere Frage für mich in dem Zusammenhang ist ob fiskalische Zurückhaltung Strukturreformen fördert oder nicht. Die Politikökonomen gehen oft davon aus, weniger Staatsausgaben = Strukturreform. Nun ja, genau das glaube ich weniger. Arbeitsmarktreformen oder kluge Deregulierungen sind nicht eine Frage von Ausgabenkürzungen. Die politische Realität in Italien, Spanien und Griechenland legt auch nicht unbedingt davon Zeugnis ab. Es gibt plausible Überlegungen, die nahelegen, dass Sparpolitik und Strukturreformen in Rezessionen politisch nicht gleichzeitig durchsetzbar sind. Überdies gibt auch etwas an Evidenz dafür, dass die Effektivität von der Qualität der Institutionen abhängt und dann beißt sich die Katze in den Schwanz.

Insgesamt ähnelt das ideologische Korsett Alesinas etwas jenem der Liquidationisten. Alesina ist auch deren Posterboy. Wenn eine solche Politik in Europa aber mit hohen gesellschaftlichen Kosten verbunden ist, könnte in Zukunft auch wieder einmal ein eigentlich liberaler Ökonom kommen und ein ähnlich vernichtendes Urteil  über Alesina und Konsorten fällen, wie Milton Friedman über die Überinvestitionstheorie der österreichischen Schule:

Ich denke, dass die Überinvestitionstheorie der Österreichischen Schule der Welt schweren Schaden zugefügt hat. Wenn man in die 1930er Jahre zurückgeht, die ein entscheidender Zeitpunkt waren, dann sieht man die Vertreter der Österreichischen Schule – Hayek und Lionel Robbins – in London sitzen und sagen, dass man die Dinge zu Bruch gehen lassen muss. Man muss es der Selbstheilung überlassen. Man kann da gar nichts machen. Alles was man tut wird es nur schlimmer machen. […] Ich denke, dass sie durch die Ermutigung zur Tatenlosigkeit sowohl in England als auch in den Vereinigten Staaten geschadet haben.

Genauso wie die Finanzmärkte, Geldpolitik oder Regulierungen sind Staatsausgaben nichts an sich Verwerfliches. Es kommt vielleicht eher drauf an wie effektiv und effizient sie gestaltet sind.

Ein Inflationsziel von 4%?

Laurence Ball schlägt vor, das Inflationsziel auf 4% zu erhöhen. Seinen Analysen zufolge würde dies die Gefahr des erreichens des zero lower bounds reduzieren und die Manovrierfähigkeit der Zentralbank in Rezessionen deutlich erhöhen. Bisherige Vorschläge waren immer auf eine temporäre Erhöhung der Inflationsziele der Notenbank ausgerichtet (vgl.Rogoff, Schmitt-Grohe und Uribe).

Ball meint im wesentlichen, dass ein Inflationsziel von 2% zu niedrig sei, denn in Rezessionen würde die Inflation ohnehin zurückgehen, sodass dies den wirtschaftspolitischen Spielraum mehr als notwendig einschränkt:

During past recessions, the Fed has reduced interest rates and kept reducing them until unemployment fell to an acceptable level. But cutting interest rates has not been feasible since 2008. With nominal rates already near zero, they cannot fall farther. Nobody would lend at a negative interest rate because one can do better by holding cash.
As the US recession spread around the world, many other central banks reduced interest rates to 1% or less. Like the US, their economies are stuck in the ‘liquidity trap’ described by Keynes (1936). Unemployment is high and policymakers cannot reduce it with interest-rate cuts.
In general, a higher inflation target reduces the zero-bound problem. In long run equilibrium, a higher inflation rate implies that nominal-interest rates are also higher – the Fisher effect. When a recession occurs, rates can fall by more before hitting zero, making it more likely that policymakers can restore full employment.

Dagegen spricht die These, dass höhe Inflation zu höherer Inflation führen muss. Allerdings ist dies nicht ganz einleuchtend, wenn die Zentralbank dies der öffentlichkeit gut motivieren kann:

Bernanke and Mishkin argue that a central bank should determine its optimal policy, explain this policy to the public, and carry it out. Why can’t policymakers explain that the zero-bound problem makes 4% inflation desirable, raise inflation to 4%, and keep it there? Mishkin points to the 1960s, when inflation rose to 4% and the Fed let it keep rising, but why must policymakers repeat that mistake?
History does not suggest that it would be “difficult to tie down expectations” if inflation rises modestly. Inflation expectations, as measured by surveys, have generally followed actual inflation with a lag. They followed inflation up during the 1960s and 70s, and after that they followed inflation down. If inflation rises to 4%, it seems unlikely that expectations will overshoot this level.

Nicht uninteressant und eine Alternative zur unkonventionellen Geldpolitik, dieja auch wieder Umverteilungswirkungen hat. Gefährlich sind hier weniger die Missverständnisse zur Inflation als die kalte Progression. Eine gesetzliche Anpassung der Steuersätze an die Inflation (wie in der Schweiz oder auch Frankreich und Kanada)  wäre dann nicht nur eine Möglichkeit sondern auch empfehlenswert.

Eurozone 2007 bis 2012: eine Gegenüberstellung auf einem Blick.

Nikos Tsafos hat auf Greek Default Watch hat eine ein Tabelle, die die Entwicklung der Eurozone zusammenfasst:

In der ersten Spalte ist Veränderung zwischen 2007 und 2012. 100 bedeutet, dass das reale BIP gleich geblieben ist (wie in Frankreich). In Griechenland ist es ca. 20% geringer als 2007, in der Slovakei um ca. 10% höher.

Die Anderen Zahlen zeigen die Zusammensetzung des BIP:
GDP ist BIP, C is Konsum, G sind Staatsausgaben, I sind Investitionen, X sind Exporte, M sind Importe.

Sie zeigen die Subtraktion des Wertes von 2012 von jenem von 2007. Eine positive Zahl zeigt, dass der Wert um xx Mio. Euro 2012 höher war, ein negativer Wert bedeutet dass der Wert 2007 um xx Mio Euro höher war. Zahlen sind in Mio 2005 Euros.Positive werte sind grün, negative rot. Achtung: weil die Importe vom BIP abgezogen werden ist eine eine positive Zahl eine Reduktion der Importe und eine negative Zahl bedeutet eine Erhöhung der Importe.

Interessanter als absolute BIP Zahlen wären per capita Zahlen, denn diese würden die Wohlfahrt wiedergeben.



Auffallend ist die negative Performance in Südeuropa. Deutschland (und auch Österreich) importierten 2012 mehr als 2007, exportierten aber mehr. Im Gegensatz dazu ist die Lage in den Krisenländern: Slowenien, Portugal, Spanien, aber insbesondere Italien und Griechenland sahen eine deutliche Verbesserung der Aussenhandelsposition. Allerdings ging dies im Falle von Italien und Spanien auch mit einer Reduktion der Exporte Hand in Hand. Die Beseitigung von Ungleichgewichten lief damit primär über eine Reduktion der Importe (d.h. des Konsums und der Investitionen).

Es scheint als ob externe Wettbewerbsfähigkeit nicht eine zentrale Rolle in der Krise spielen würde. Der Rückgang bei den Investitionen ist in den meisten der Länder deutlich größer als die Entwicklung der Nettoexporte (X-M  im falle wie oben dargestellt X-(-M)).

Die Eurozone hat ein Investitionsproblem, charakteristisch für eine Konjunkturschwäche. In Südeuropa, aber auch im Rest der Eurozone investieren die Unternehmen nicht. Nun während Nikos (in Griechenland) gern G noch ein bisschen schrumpfen lassen möchte, galube ich ich dass dies die Natur von konventionellen Konjunkturkrisenmechanismen zumindest teilweise verkennt. Eine Reduktion in G ist eine Reduktion der Nachfrage und Unternehmen investieren nicht weil sie keine Nachfrage erwarten (1,2). In Deutschland und Österreich haben die Staatsausgaben die Investitionslücke gestopft, ebenso in Belgien. Allerdings nicht in den Krisenländern Portugal, Irland, Italien und Griechenland. In Spanien können die Staatsausgaben die Investitionslücke nicht schließen, ebensowenig wie in Frankreich.

Steigende Aktienkurse: Geldflut oder Anpassung an ein neuesGleichgewicht

Auch in der österreichischen Presse werden hin und wieder bedrohliche Szenarien einer Geldflut durch unkonventionelle Geldpolitik vorhergesagt (Stichwort: die große Inflation wird kommen), die sich bis jetzt nicht verwirklicht haben. Jetzt hat auch Gillian Tett von/in der Financial Times auf dasselbe hingewiesen, als sie die jüngsten Aktienkurssteigerungen kommentierte.

Die Geschichte, die manchmal erzählt wird ist die folgende: Die Zentralbanken drucken im Zuge er Lockerung der Geldpolitik zuviel Geld. Diese zuviel an Geld äussert sich nicht in Wareninflation sondern  sondern führt zu Spekulation auf Asset Märkten (z.B. Aktienmärkten oder Häussermärkten), die dann als Bubble irgendwann platzen müssen und wiederum zu einer Krise führen (oder einer Inflation). Allerdings gibt es neben der Asset Inflation auch noch eine andere Möglichkeit: Anpassung zu einem  neuen Gleichwicht.

Die Storyline hier ist: Bei Assets geht es um Risiko und Returns. Hochriskante Assets sind nominell billiger (haben eine höhere Verzinsung) als sichere Assets, weil die risikogewichteten Assets denselben Preis haben sollten (Arbitrage durch Marktteilnehmer). Fundamentaldaten scheinen folgendes zu sagen:

1. Die Zinssätze sind überall niedrig, nicht nur in den Ländern die quantitative Lockerung einsetzen.

2. Die Kapitalflüsse vor der Krise waren von den Entwicklungsländern hin zu den Entwicklungsländern. Im Zuge der Krise haben auch die Sparraten auch in den entwicklelten Ländern zugenommen.

3. Das "Gesetz" von Angebot und Nachfrage besagt für einen Fall, wenn niemand investieren oder konsumieren will (Kredit aufnehmen), dass der Preis für Kredite (Zinsen) niedrig sein wird. Negative Realzinsen sind nicht immer Ausdruck der Geldpolitik.

4. Unternehmen nehmen weniger Kredite auf, weil sie nicht investieren. Aus diesem Grund könnte dies ein Gleichgewicht sein bei dem höhe Sparraten und geringe Investitionsraten durch niederige Zinsen im Gleichgewicht gehalten werden.

5. Nach jeder marktgängigen Theorie sollten Arbitragegeschäfte die (risikogewichteten) Erträge über verschiedene Assetklassen hinweg ins Gleichgewicht bringen.

Letzteres wird insbesondere von Antonio Fatas betont:

The final confusion is about how low interest rates (or equilibrium returns) should be reflected in asset prices. If markets suddenly learn that the fundamentals of the world economy are pushing the real rate on safe assets down, we expect asset prices to increase to adjust to this new equilibrium. What we should NOT expect is that stock market returns are higher going forward. In fact, stock prices should go up so that equilibrium returns are lower across all asset classes. And this is the biggest source of confusion in the commentary we often read about the stock market rally. The question is always: "How long will the rally last?" as opposed to "Are current stock prices supported by fundamentals?" Bubbles occur when markets think in terms of arrows and not in terms of levels. 

Wenn Punkte 1 bis 4 auch nur ansatzweise richtig sind, folgt aus Punkt 5, dass die Aktienkurse steigen sollten. Sie steigen dann aber nur aus dem Grund, damit die risikogewichteten Returns der Aktien sich an die niedrigen Returns in anderen Assetklassen anpassen können. Genauso kann auch ein Ansteigen der Wiener Wohnungspreise gedeutet werden. In Italien und Spanien hat es bei den Wohnungspreisen Anpassungen nach unten gegeben, weil die Sparer nicht an ein weiteres Steigen der Wohnungspreise glauben. In Wien glauben sie noch an ein Steigen. Wenn die Returns von Betongold als unbefriedigend eingeschätzt werden, dann werden auch die Wiener Wohnungspreise einen Plafond erreicht haben (kann auch durch Ausweitung des Angebots geschehen).  In diesem Prozess spielt die Liquiditätsgeneration der Nationalbanken eine kleine Rolle. Die Arbitrage von Sparern und Marktteilnehmern, die Aufgrund (heterogener) Erwartungen agieren treibt in dem Fall die Entwicklung.

Abenomics

In der Presse wird das größe derzeitige geldpolitische Projekt auf eine Reduktion der Wechselkurse und damit auf eine neo-merkantilisitische Effekte reduziert. Japan weitete die Geldmenge aus um endlich auf jene positive Inflationsraten zu kommen, die eigentlich Ziel der japanischen Geldpolitik sein sollten (2% anyone?):

Die Geldflut zeigt Wirkung: Die japanische Wirtschaft ist im ersten Quartal überraschend stark gewachsen. Das Bruttoinlandsprodukt (BIP) stieg von Jänner bis März um 0,9 Prozent zum Vorquartal, wie die Regierung in Tokio am Donnerstag mitteilte. Ökonomen hatten lediglich mit einem Anstieg von 0,7 Prozent gerechnet. Damit wuchs die drittgrößte Volkswirtschaft der Welt schneller als USA, die ein Plus von 0,6 Prozent schaffte.

(...) 

Etwa die Hälfte des Wachstums geht auf das Konto der Exporte. Sie legten auch aufgrund des billigen Yen kräftig zu, der japanische Waren im Ausland günstiger macht. Er hat im Vergleich zum Euro seit Herbst etwa 30 Prozent an Wert verloren, weil die Notenbank binnen zwei Jahren umgerechnet mehr als eine Billion Euro in die Wirtschaft pumpen will. Auch der private Konsum - der etwa 60 Prozent des Bruttoinlandsproduktes ausmacht - wuchs mit 0,9 Prozent robust.

Allerdings würde ich die Wirkung nicht allein bei den Exporten sehen. Überraschender und nachhaltiger ist das inländische Konsumwachstum. Dieses ist auch das zentrale Ansatzpunkt von Abenomics. Die langfristige veränderung von Erwartungen braucht drastische Maßnahmen. Bei einem Anstieg des Konsums werden sich auch die Investitionen einstellen. Ob das Experiment funktioniert wird sich zeigen. Die Market Monetarists sind jedenfalls vorsichtig optimistischer und betonen das Wirken der inländische Komponente.

Economics 101: Der Effekt von Minimumlöhnen oder Konsens unter Ökonomen

Im Standardmodell führt ein zu hoher Mindestlohn zu Verzerrungen am Arbeitsmarkt.
Hier die Grafik aus Wikipedia.



Ein Mindestlohn von wmin führt zu einem Arbeitsangebot von L2 aber zu einer Arbeitsnachfrage von nur L1, sodaß eine unfreiwillige Arbeitslosigkeit von L2 - L1 entsteht. Bei der Marktlösung würde sich ein Gleichgewicht von LGG ergeben.

Wie bewerten bekannte US-Ökonomen an bekannten Universitäten die Auswirkung einer Erhöhung des Mindestlohns auf 9 Dollar auf die Verfügbarkeit von Arbeitsplätzen für niedrigqualifizierte Arbeitskräfte?

Die Ökonomen können sich hier nicht einigen, sind sich aber in den wirtschaftspolitisch relevanteren Thema der Wohlfahrtseffekte einig. Die verzerrenden Effekte einer Erhöhung des Mindestlohns auf 9 $ und seine Indizierung an die Inflation (sind selbst jetzt bei hoher Arbeitslosigkeit) klein genug sind um eine solche Politik mehr oder weniger wünschenswert zu machen. Details sind hier (Chicago Booth IGM Forum).

Dahl und Gordon zeigen, dass es zu vielen Themen überraschend viel Konsens zwischen Ökonomen unterschiedlicher politischer Auffassungen gibt. Deutlich mehr als die Lektüre der Zeitungen erwarten liese. Aber Konsens lässt sich schwer verkaufen.

Merkel ist in manchen Ländern populärer als die eigenen Regierungschefs

... aber warum fehlt Österreich?


Quelle: PEW Global

Die Verzinsung einer Anlegerwohnung in Wien

Das maue Wirtschaftswachstum, die Sparmaßnahmen und politisch schwer durchzusetzende Steuererhöhungen werden wohl nicht ausreichen um unseren Schuldenberg abzutragen. Eine weitere Option der Schuldensenker ist, die Inflationsrate zu erhöhen und gleichzeitig die Verzinsung unter der Teuerungsrate zu belassen. Somit werden die Schuldenstände pauschal entwertet. Das ist eine Art Massensteuer, die bereits eingehoben wird, wenn auch im kleinen Stil. Die Inflationsrate für 2012 war 2,2%. Das ist etwas mehr als ein Sparbuch abwirft, das auf ein Jahr gebunden ist, von AAA-Staatsanleihen ganz zu schweigen. Trübe Aussichten für Sparer. Die Suche nach Anlagemöglichkeiten, die den erwarteten „Wertverlust“ zumindest einschränken sollen, ist im vollen Gange.

Viel Geld fließt seit Krisenbeginn in Immobilien. Primär sind Ballungszentren betroffen. Ein Anleger möchte ja schließlich fungibel bleiben und im ländlichen Raum gibt es meist keinen Markt. Folglich sind die städtischen Immobilienpreise seit dem Krisenbeginn im Herbst 2008 massiv angestiegen, in Teilen der Wiener Innenstadt um über 100%. Auch Mieten verteuerten sich, letztes Jahr im nationalen Durchschnitt um 4,4% (lt. ZIB um 13 Uhr vom 16.1. 2013).

In den Immobilienbeilagen der Zeitungen finden wir vermehrt die „Anlegerwohnungen“. Man legt sein Geld also nicht auf ein Konto, sondern kauft eine Wohnung und vermietet diese. Vergleichen wir nun diese Anlage mit einem klassischen Sparbuch. Im Gleichgewicht sollte die Miete, nach Berücksichtigung von diversen Nebenkosten eine gleich hohe Verzinsung bringen wie ein Sparbuch. Ich hab mich gefragt, ob das für Anleger wirklich ein Geschäft ist? Schaffen sie den Werterhalt durch die Umschichtung in Immobilien?

Die ‚ländliche‘ Buchhaltung

Kaum eine vorweihnachtliche ZIB-Sendung vergeht ohne einen Beitrag über Salzburgs Spekulationsgeschäfte, oder vielmehr deren Verluste. Die Geschichte reiht sich ein in die lange Liste der jüngsten Korruptionsskandale und Gerichtsprozesse wegen diverser betrügerischer Machenschaften. Was mich diesmal besonders stutzig macht ist, dass, neben der politischen Dimension und möglicher krimineller Aspekte, selbst der Rechnungshof die Spekulationsgeschäfte nicht entdeckt hat. Auch die Rechnungsprüfer haben in ihren jährlichen Abschlussberichten nicht aufgeschrien. Wie kann es zu so etwas kommen? Entweder es wurde nicht hinreichend geprüft (glaub ich nicht), oder es gibt ein Problem in der Buchhaltung, so dass es nicht erkannt werden konnte. Und ist möglicherweise ist das Ganze nicht einmal irregulär, von einem buchhalterischen Standpunkt aus betrachtet.

Salzburg, wie viele andere Länder auch, befolgt nach wie vor die Kameralistik, ein Buchhaltungssystem für den öffentlichen Sektor aus dem 18. Jahrhundert. Die doppelte Buchhaltung, wie sie von jedem nur halbwegs größeren Unternehmen gemacht wird, scheint nur rudimentär ausgeprägt zu sein. In der Kameralistik werden lediglich Zahlungsflüsse verbucht. Wertänderungen werden erst berücksichtigt, wenn sie zahlungswirksam werden und gehen dann mit einem Gewinn oder Verlust ein. Das scheint auch der Fall in Salzburg zu sein. Erst jetzt, wo Zahlungen gemacht werden müssen, kommen die Dinge in den Büchern zu Tage. Das ist alles andere als zeitgemäß. Eine bloße Kassaführung mag vertretbar sein, wenn man einen Würstelstand betreibt. Wenn man wie die Länder komplexe Verwaltungssysteme führt und gelegentlich hochspekulative Versicherungsgeschäfte abschließt wohl weniger.

Nicht alles ist düster. Es gibt auch viel Licht. Von der Öffentlichkeit kaum wahrgenommen ist ein gewaltiger Umbruch in der Buchführung beim Bund. Das geringe Interesse ist wenig überraschend. Änderungen von Buchhaltungsregeln sind medial schwer zu verkaufen. Mit dem Bundeshaushaltsgesetz 2013 gibt es nun eine Gewinn und Verlustrechnung (Ergebnishaushalt), eine Cash-Flow Rechnung (Finanzierungshaushalt) und eine quasi-bilanzielle Bewertung von Vermögenswerten (Vermögenshaushalt). Der Schritt in die Moderne wurde auf Bundesebene trotz aller Schwierigkeiten im Detail getan. Neben der nun möglichen besseren Steuerung der Ausgaben ist der lang ersehnte Überblick über die Vermögen erhältlich. Eine spannende und vermutlich nicht eindeutig zu klärende Frage ist auch, wie viel der Staat „wert“ ist und wie sich das Vermögen den Schulden gegenüber verhält.

Diese Systemänderung sollten auch in den Ländern vollzogen werden. Die ‚drohende‘ Umstellung könnte auch ein Mit-Grund sein, warum sich Herr Platter, der Vorsitzende der Landeshauptleutekonferenz, so heftig gegen Einflussnahme des Bundes wehrt. Was würde passieren, wenn der Bund den Ländern ein modernes Buchhaltungssystem aufzwingt? Wie heftig würde das bisherige Bild durcheinandergebracht werden? Würde dann auch das Rating der Länder wackeln? Die Bewertung jener Ratingagenturen, die ihre Einstufungen zur Kreditwürdigkeit auf nicht gesammelte Daten gestützt haben, also eine Bewertung im Blindflug vorgenommen haben.

Das Verhalten des IWF und drohende Finanzierungsrestriktionen

Die Krise in Europa ist eine kostspielige Angelegenheit für den Internationalen Währungsfonds, IWF. Kostspieliger als vergangene Eingriffe. Bislang war die Intervention in der laufenden europäischen Krise mit ca. 103 Mrd. US Dollar die teuerste der Geschichte des IWF. Zum Vergleich: Das Lending erreichte zum Höhepunkt der Asienkrise USD 33 Mrd. Ein Ende ist derzeit nicht in Sicht. Hier eine Aufstellung aus „The Economist“ in seiner Ausgabe vom 6. Okt.:

Natürlich muss man bedenken, dass das BIP dieser Länder stark variiert und ein guter Teil der Unterschiede im Lending-Volumen eben dadurch erklärt wird. Dennoch bleibt der besorgniserregende Eindruck, dass das angeschlagene Europa aus seinen Problemen trotz Hilfen nicht herauskommt. Das, obwohl deutlich mehr Hilfsgelder flossen als bei systemrettenden Eingriffen des „lender of last ressort“ zuvor. Ähnlich sonderbar scheint die atypische Wiederkehr der IWF-Hilfen. Griechenlands Finanzierungsprobleme konnten durch einen einmaligen Eingriff nicht gelöst werden. Auch nach dem zweiten Eingriff ist es nicht ausgeschlossen, dass weitere Gelder benötigt werden. Das gleiche gilt für Portugal. Einzig Irland scheint derzeit stabil.

Die Interventionen in der EU können für den IWF selbst Finanzierungsprobleme auslösen. Was droht ist das mittlerweile gut bekannte Muster der jetzigen Krise. Banken werden von Staaten, und manche Staaten wiederum von der Troika aufgefangen, dessen Teil der IWF ist. Hier muss gefragt werden, ob der IWF selbst in Finanzierungsengpässe kommt? So schreiben die IWF-Kritiker des Bretton Woods Projekts Folgendes:

Taking the lending as a percentage of a country's IMF quota at the time of the loan, a yardstick to gauge the level of Fund commitment, the programmes in Ireland (2,322 per cent of quota), Portugal (2,306 per cent) and Greece (3,751 per cent) are far beyond the previous record (1,938 per cent of quota for South Korea in 1997). The IMF loans to these three countries were also well above a mere "10 per cent" of total lending capacity. At the time of commitment they represented 36 per cent of IMF forward commitment capacity before any loans were made. Including other loans to European Union countries, these now account for nearly three quarters of the IMF's credit outstanding.

Was verändert das sonst so „nachhaltige“ Vorgehen des IWF (mit Blick auf Griechenland)?

• Der IWF ist lediglich Juniorpartner in der Troika. Die EU-Kommission und die EZB, zwei Einrichtungen die keinerlei Erfahrungen mit Staatssanierungen haben, sind federführend. Interessanterweise scheint gerade der IWF, der jahrelang den Washington Consensus vertrat, derzeit die europäischen Austeritätsforderungen der anderen Partner etwas abzubremsen. Auch forderte Lagarde kürzlich mehr Zeit zur Umsetzung der Reformen in Griechenland. Ob das eine neue Rolle des IWF zeigt oder eine politisch motivierte Änderung der bisherigen Linie kann ich nicht sagen.
• Politische Interessen stehen einer Sanierung im Weg. Der IWF steht mit Frau Christine Lagarde unter französischer Führung – bei ihrem Amtsantritt ließ sie verlautbaren, dass es einer europäischen Führung des IWF benötige, weil nur Europäer die Probleme Europas kennen. Der Schuldner wird somit aus den eigenen Kreisen beraten. Das ist eine höchst fragwürdige Konstellation, bei der Interessenskonflikte mitschwingen die einem (regulatory) capture ähneln.

So sieht das auch in der Praxis aus. Es wurden abermals unrealistische griechische Zahlen angesetzt. Beispielsweise dauerte es nicht lange bis es den Geldgebern schwante, dass die im ersten Hilfspaket veranschlagten Privatisierungsgewinne von USD 50 Mrd. wohl nicht erreicht werden können. Ähnliches gilt für das riesige Rüstungsbudget, das man offenbar nicht zur Diskussion stellt, vermutlich weil Zulieferbetriebe in den Geberländern Schaden nehmen könnten.

Trotz aller Kritik bleibt unterm Strich offen, ob man Griechenland tatsächlich hätte "effektiv" abwickeln können. Effektiver könnte man die Programme sicherlich gestalten. Sehr wohl wird sich aber bald die Frage nach der Finanzierbarkeit des IWF stellen. Was, wenn weitere Staaten in die Pleite zu rutschen. Wenn man die Performance des Funds fortschreibt, ist eine Rettung Spaniens unmöglich (über USD 200 Mrd. würden benötigt werden), von Italien ganz zu schweigen. Kommt eine Mittelaufstockung des IWF? Schwer zu sagen. Ab einem gewissen Kapitalbedarf wäre das vermutlich nicht durchführbar und somit das Ende der Fahnenstange. Ähnliches gilt für die diversen europäischen Rettungsschirme. Einzig Zentralbanken würden dann als „lender of last ressort“ in Europa auftreten. Das würde auch bedeuten, dass der IWF an der Sanierung entwickelter Volkswirtschaften scheitert, unter anderem aufgrund politischer Interessen Europas.

Die Grenzen des Wachstums ... eine vulgärökonomische Perspektive

Der Blog Wirtschaftswurm hat eine Blogparade mit dem Thema "Die Grenzen des Wachstums" einberufen. Nun davon verstehe ich wenig und ich misstraue allen langfristigen Prognosen, obwohl ich selber ab und zu gern welche abgebe.

Wie kann Wachstum begrenzt sein. Dazu ist es zunächst einmal gut zu schauen was Wachstum ist und wie es gemessen wird. Nachhaltiges Wachstum muss immer pro Kopf Einkommen (BIP per capita) sein. Die Wachstumsrate dieses Aggregats scheint sich in den Industrieländern in den letzten Jahrzehnten weniger dynamisch entwickelt zu haben. Allerdings hat sich das Wachstum in letzten 100 beinahe explosiv entwickelt. Irgendwie klar, denn mathematisch ist Wachstum eine exponentielle Funktion. Exponentielle Funktionen benötigen in Niveaus gemessen immer größere Zuwächse um die Wachstumsrate konstant zu halten. Wenn das BIP nicht unendlich groß werden kann, müssen die Zuwachsraten sich stabilisieren. Wenn die absoluten BIP pro Kopf Zuwächse konstant sind muss das Wachstum gegen 0 konvergieren. Wenn nicht werden wir das ökonomische Problem irgenwann gelöst haben (Replikatorenwirtschaft in Star Treck). So weit sind wir aber noch nicht.

Hier die reale Welt-BIP-Entwicklung pro Kopf in den letzten 2000 Jahren:

Target 2, Ungleichgewichte, Risiken und Identitäten

De Grauwe und Ji antworten auf Sinns Argument, dass Target 2 bei einem Auseinanderbrechen der Eurozone Deutschland schwere Folgen für den Steuerzahler hätte. In Österreich ist das kein Thema, denn Österreich hat nicht in dem Ausmaß Target-Forderungen wie Deutschland.

Zu Target hat es viele Diskussionen gegeben (1,2,3,4). Einen vollständigen Überblick über die Beiträge findet man hier (großartig!). Dennoch noch einmal: Target 2 ist das Clearing System der Eurozone. Jede Bank hat bei der eigenen Nationalbank ein Konto mit Zentralbankguthaben. Kommt es zu grenzüberschreitenden Zahlungen wird das folgendermaßen durchgeführt: Wenn aus einem Land Zentralbankgeld in ein anderes Land überwiesen wird, entstehen Verbindlichkeiten und Forderungen. In dem Land aus dem das Geld versendet wird entsteht eine Verbindlichkeit und in dem Land in welchem das Zentralbankgeld ankommt entsteht eine Forderung. Bei den Zentralbanken im Eurosystem können die Bilanzen stehen bleiben, während alle anderen Nationalbanken am Ende des Tages den Saldo schließen müssen. Es werden beinahe alle Zahlungsströme über Target 2 verrechnet. Damit bilden sie einen Teil der Kapitalbilanz ab.

Solange die Eurozone bestehen bleibt, sind die Targetbilanzen problemlos, denn alle Notenbanken sind Teil der EZB. Die Targetbilanzen werden wieder ausgeglichen, wenn wieder Geld aus Deutschland in den Süden fließt. Wenn die Eurozone zusammenbricht könnten diese Targetüberschüsse für Deutschland problematisch werden. Allerdings hat Hans-Werner Sinn sie etwas weit gefasst als Kredite Deutschlands an den europäischen Süden interpretiert. Diese Interpretation ist wie ich das sehe nur zum Teil richtig. Sinn argumentiert im letzten Artikel im Wesentlichen, dass die Target-Bilanzen durch die Bankenhilfe der EZB generiert wurden. Durch die Möglichkeit Staatspapiere als Sicherheit bei der EZB zu verwenden ersetzte die EZB den Interbankenmarkt. Dies ermöglichte den Aufbau der Ungleichgewichte in Target 2 in Form von Kapitaltransfers oder Kapitalflucht nach Deutschland.

Klar und das sagen auch De Grauwe und Ji. Sie sagen aber, dass dies nicht die Risiken Deutschlands verändert habe. Denn der Aufbau der Target 2 Bilanzen stammt zum Teil aus Aussenhandelsüberschüssen Deutschlands. Die Aussenhandelsüberschüsse haben sich bereits vor der Krise aufgebaut, aber durch das Kreditvergabe deutscher Banken an den Süden (im Interbankenmarkt) nicht auf Target ausgewirkt. Erst mit dem Zusammenbruch des Interbankenmarktes - dessen Rolle die EZB übernommen hat - seien die Ungleichgewichte in den Targetsalden massiv gestiegen. Implizit haben die deutschen Banken haben ihre Kredite auf die Bundesbank überwälzt. Denn wenn die EZB die Rolle als lender of last ressort übernimmt, dann übernimmt auch die Bundesbank diese Rolle. Diese Rolle war notwendig, denn sonst hätten die Kreditvergabe an Unternehmen in Südeuropa nicht (einigermaßen) stabilisierten werden können (so interpretiere ich mal die Ergebisse von Giannone, Lenza, Pill und Rechlin).

Diese Erklärung macht intuitiv Sinn. Österreich hatte keine persistenten Aussenhandelsüberschüsse. Und die  Target2 Bilanzen blieben langweilig. Daher gibt es auch keine Target 2 Diskussion in Österreich.

Wenn die Argumentation von de Grauwe und Ji zutrifft, dann verändern sich durch den Anstieg der Target 2 Salden auch nicht die deutschen Risiken. Denn ob die Banken oder die Bundesbank die Risiken trägt ist letztlich einerlei. Bei einem Zusammenbruch der Eurozone ist es auch egal ob sie die EZB trägt. Tragen muss sie der deutsche Steuerzahler (im Fall der EZB anteilig). Und dann stimmt auch die Aussage:

Koordinierte Sparpakete als Rezept zum (ökonomischen) Selbstmord?

In einem VOX EU Beitrag legen Dawn Holland und Jonathan Portes einen Betrag vor, der für Europa zeigt, dass eine konzertierte Sparpolitik zur Senkung der Schuldenquote (Schulden/BIP) unsinnig sei, denn sie führe zu einer Erhöhung der Schuldenquote.

Die Ergebnisse beruhen im wesentlichen auf modifizierten Multiplikatoren und wurden auf Basis eines ökonometrischen Modells ermittelt. In einem Modell, welches jedes Land separat geschätzt wird. Im Paper von Dawn Holland (pdf) sind Details und die Multiplikatoren für die "Baseline-Simulation" dargestellt. Die Multiplikatoren sind im Modell nicht fix vorgegeben sondern ergeben sich aus der Interaktion von Konsum, Aussenhandel usw. Hier sind die Erstrundeneffekte (Multiplikatoren) für eine Reduktion der Staatsausgaben bzw. Reduktion der Einkommenssteuern:

Österreich liegt dabei im unteren Mittelfeld. Eine Reduktion des Budgets im Ausmaß von 1% des BIP würde in normalen Zeiten zu einem Rückgang des BIP von 0.52% des BIP führen. Deutschland hat einen deutlich höheren Steuermultiplikator als Österreich. Auf Basis dieser Ergebnisse würde sich für viele Länder (außer vielleicht Griechenland und Spanien) ein Sparprogramm auf Basis von Staatsausgaben lohnen. Steuersenkungen hätten viel geringere Erstrundeneffekte. Die "geschlossene" Volkswirtschaft USA hat deutlich höhere Erstrundeneffekte.

Allerdings so Holland und Portes klammert dies aus, dass wir in nicht-normalen Zeiten sind:

• Eine entgegenkommende Geldpolitik ist nicht möglich, normalerweise werden massive Budgetkonsolidierungen durch eine etwas lockere Geldpolitik für die Gesamtwirtschaft verträglicher gemacht. Dies ist derzeit kaum vorstellbar. Die Zinsgrenzen sind +/- erreicht und quantitatives Lockern findet bereits statt. 
• Die Haushalte (insbesondere in den Krisenstaaten) sind liquiditätsbeschränkt (Arbeitslosigkeit, höhere Unsicherheiten). Folge ist, dass der Konsum nicht über die Zeit geglättet werden kann. Wie das normalerweise passiert.

Darüberhinaus hat eine konzertierte Sparanstrengung auch Netzwerkeffekte, denn das Sparen findet in stark miteinander vernetzten Volkswirtschaften statt (Importe und Exporte). Diese sollte die negative Wirkung der Sparanstrengungen noch verstärken. 

Sie schätzen dann ihr Modell mit den geplanten Konsoldierungsmaßnahmen 2011 bis 2013 für drei Jahren in zwei Szenarien: 

1. Szenario 1 ist wenn die konzertierten Sparvorhaben unter normalen Umständen durchgeführt werden (entgegenkommende Geldpoltiik) und kaum liquiditätsbeschränkte Haushalte. 
2. Szenario 2 sieht keine Änderung der Geldpolitik vor und ein größerer Teil der Haushalte ist liquididätsbeschränkt. 

Die Ergebnisse sind: Auswirkungen auf das BIP in den drei Jahren. Die Zahlen sind % sind Abweichungen vom BIP-Niveau der Basislösung (Lösung ohne Sparpakete):